浙商证券发布研报称，2025年11月销售各类挖掘机20027台，同比增长13.9%其中国内销量9842台，同比增长9.1%;出口量10185台，同比增长18.8%。国内周期筑底上行主要受益于农林、市政需求驱动小微挖需求增长。按8-10年为更新周期测算，预计2025年国内更新周期有望逐步启动，有望周期筑底上行。中国工程机械行业是全球优势产业(性价比等优势)，有望从进口替代逐步走向供应全球。该行建议持续聚焦行业龙头。

浙商证券主要观点如下：

11月挖掘机总销量同比增长14%，其中内销同比增长9%，外销同比增长19%

11月挖掘机总销量20027台，同比增长14%，其中国内销量9842台，同比增长9%;出口量10185台，同比增长19%。1-11月挖掘机总销量212162台，同比增长17%;其中国内销量108187台，同比增长19%;出口103975台，同比增长15%。

工程机械海外市占率提升，国内更新周期逐步启动。考虑到我国工程机械主机厂海外市占率提升，“一带一路”区域城镇化与工业化推进带来的基建和地产需求增长等因素影响，我国工程机械出口正增长趋势有望延续。国内周期筑底上行主要受益于农林、市政需求驱动小微挖需求增长，我国主机厂在矿山机械领域持续突破及水利需求带来的大挖及超大挖需求，以及国内更新需求逐步启动等因素。

11月装载机总销量同比增长32%，内销同比增长29%，外销同比增长35%

2025年11月销售各类装载机11419台，同比增长32.1%。其中国内销量5671台，同比增长29.4%;出口量5748台，同比增长34.8%。2025年1-11月，共销售各类装载机115831台，同比增长17.2%。其中国内销量61039台，同比增长22.5%;出口量54792台，同比增长11.9%。

工程机械：海外市占率提升，国内更新周期逐步启动

1)出口：全球化持续推进，海外市占率有望不断提升。中国工程机械行业是全球优势产业(性价比等优势)，有望从进口替代逐步走向供应全球。据KHL，2024年全球Top50工程机械制造商总销售额2376亿美元，其中徐工机械/三一重工/中联重科市占率为5.4%/4.6%/2.4%(合计12.4%)，未来提升空间大。

2)内需：7月19日上午，雅鲁藏布江下游水电工程开工仪式在西藏自治区林芝市举行，工程总投资约1.2万亿元。据财联社8月8日消息，近日，新藏铁路有限公司成立，法定代表人为马殷军，注册资本950亿人民币。2025年4月，交通运输部新闻发布会介绍，2025年2月，交通运输部编制印发了《加快建设交通强国重大工程和重大项目(2025年版)》，其中谋划了新藏铁路等重大项目。新藏铁路等项目前期工作正在加快推进，力争年内开工建设。工程机械内需有望边际改善。

3)更新：国内更新周期逐步启动，周期有望筑底向上。2015年为挖掘机上轮周期底点，按8-10年为更新周期测算，预计2025年国内更新周期有望逐步启动，有望周期筑底上行。

工程机械主机厂拟赴港股上市，徐工机械发布股权激励计划

10月28日，三一重工H股(06031)上市，共发售约6.3亿股，最终发售价21.30港元，募资净额约133亿港元。5月28日晚，山推股份公告拟于H股上市。工程机械主机厂赴港股上市有助于提升品牌国际影响力，提供高效融资渠道，吸引全球资本，助力海外市场拓展、产品技术研发与海外产能扩张等。9月2日晚，徐工机械发布2025年股票期权与限制性股票激励计划(草案)，拟向不超过4700人授予权益激励，包括股票期权激励和限制性股票激励，拟授予权益总计4.7亿股，约占公司股本总额的4%。10月30日晚，中联重科公告称拟发行不超过人民币60亿元H股可转换公司债券，债券期限5年，年化到期收益率1.8%，初始转股价格为每股H股9.75港元，较董事会决议日前一个交易日(2025年10月28日)收市价每股7.21港元溢价约35.23%。

风险提示：基建、地产投资不及预期;海外贸易摩擦风险;项目落地不及预期。