逐梦新经济的独角兽 为何难逃上市窘境?

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最近几年,新经济在经济中的地位越来越重要,相关企业也纷纷叩开资本市场的大门。Afterpay、Nearmap、Xero等创业新贵,均争先恐后抢滩资本市场。

如今,这些新经济独角兽,重塑了澳洲新经济的新格局,也无一例外都正在经历资本市场的考验。

估值迷雾

一些最令人期待的IPO的糟糕表现使一些投资者质疑,何时公开市场和私人市场估值之间的差距如此之大。

乘车共享服务公司优步Uber和Lyft都以高昂的估值来到华尔街,但自上市以来表现不佳,表明私人市场对独角兽公司的定价过高。

RBC资本市场公司(RBC Capital Markets)驻旧金山的首席技术分析师马克·马哈尼(Mark Mahaney)说,Uber和Lyft两个IPO都表现不佳,而WeWork上一轮融资估值超过400亿美元。 “有一个问题是,门槛是改变了,还是提高了?”

在由软银支持的初创公司将WeWork创始人亚当·纽曼(Adam Neumann)从CEO职位赶下去的一周后,公司撤回了IPO申请。

Lyft上市时的市值为243亿美元,但在上市后的两周内市值就蒸发了四分之一。

希望避免类似命运的优步,上市时将其估值降低至824亿美元,远低于其投资银行家去年预计的最高1200亿美元。尽管有了这样的铺垫,优步上市后股价一直在跳水。自上市以来,优步股价下跌了35.2%,而Lyft下跌了45%。

马哈尼说:“你必须有些耐心,但到目前为止,如果您在IPO中购买了Uber和Lyft股票,那您将蒙受损失。”

这位分析师认为,私人市场上过多的资本已经将估值推得过高,而公开市场对估值有更清醒的认识。Lyft的亏损去年增加了三分之一,至近10亿美元。除了扩张和希望技术有一天会降低成本,没有其他关于获利能力的详细路线图。

“在私人市场上肯定有很多钱,比过去更多”,他说,“有些人把它说成是荒唐的资本主义。

我确实认为,而且我对此持有这样的看法:公开市场通常比私人市场要清醒一些,这显然是一个证明。”

从某种角度说,马哈尼的“偏见”是对的。因为公开市场中会有更多竞争性机构和利益集团来审视公司估值。

“在公开市场上,有更多的意见,不是少数支配价格的基金,没有任何基金大到可以支配公众的价格,而且公开市场还存在所谓卖空者的出色机构,这是私人市场没有的。”他说。

马哈尼建议,关注上市的公司将听取前例的教训,并更好地评估市场预期。在接下来的6至12个月内,将会看到其他IPO,但不会像Uber、Lyft或WeWork那样出现同样的问题。 Uber、Lyft和WeWork给投资者造成的损失非常巨大。

除了估值外,WeWork还存在其他问题:其业务模式是提供长期和短期租赁,对其迅速增长的亏损和业务模式,它未能让投资者有个满意的答案。投资者也有其他担忧,例如对存在的一些管理问题,如具有超级投票权和妻子权利等,它没有给出足够的报告。

新上市公司的疲软交易可能会给一些投资者带来危险,但马哈尼回忆说,亚马逊最初的疲软是表现不佳的股票回升的典型例证。

“亚马逊无疑表现不佳。它在互联网泡沫和繁荣中出现了一次超级反弹,在互联网泡沫破裂时出现了一次超级回调,”他说,“我怀疑,直到IPO的五年后,投资者才真正从购买亚马逊股票中获得丰厚的回报。”

Uber、Lyft和亚马逊之类的公司之间的相似性同样惊人。都是有一家由创始人领导的公司,巨额亏损,不确定的最终市场机会。Lyft和Uber都是这种情况。投资者真的不知道这些公司是否可以盈利,而亚马逊上市时,也没人知道它什么时候才能盈利。

Afterpay商业模式再受质疑

澳洲本土“先买后付”公司Afterpay目前市值高达80亿澳元,在过去一年中,股价已翻了一倍多。但是,纽约斯特恩商学院(Stern School of Business)的教授斯科特·加洛韦(Scott Galloway)的注意是澳洲“先买后付”巨头Afterpay现在最不希望发生的事。加洛韦对WeWork的强烈批评直接导致最近在美国公开市场上对办公室共享公司WeWork的强烈反对。

在WeWork上市遇阻之后,对于Afterpay的全球抱负而言,这是关键的时刻。加洛韦正在成为美国市场的领导者,当他将任何股票“拉下水”,都会搅起市场的波澜。

从更广泛的意义上讲,WeWork的估值风波警示了投资者,并重新引起了对会计处理的关注。诸如Afterpay之类的资本新秀一直在亏损,其声誉和价值一直维系在更宽松的指标上,例如息税前利润(EBITA)。

加洛韦尖锐地将Afterpay的消费者群描述为“信用卡被拒”,并警告说“高明的营销不是长期的区别”。

他说,Afterpay目前的收入倍数约为37倍,“可能被高估了”,特别是与全球信用卡运营商Visa和Mastercard的近18倍相比。 Visa已经宣布将在明年年初进入“先买后付”行业。

Galloway批评的核心是,即使拥有良好的管理和强大的执行力,Afterpay、联邦银行(CBA)支持的Klarna和Affinity等同行,以及Flexigroup这样的本地竞争对手,都面临着同一个问题:这并不是一个门槛多高的行业。

加洛韦所解释说,在竞争优势方面,“这些公司有的是水坑而不是护城河”。这不是一个多么夸大其词的见解,这是来自市场观察员的有力判断,就像十年前的安然破产后卖空者吉姆·查诺斯(Jim Chanos)一样,加洛韦今天也享有这样的声誉。

加洛韦还指出,Afterpay全部收入的9%都用于营销。

毫无疑问,Afterpay在支付领域是一项了不起的创新,并且已经非常成功地为消费者创造了一种服务。

一位基金经理经常提及的是,JB Hi-Fi花了十三年的时间才达到了Afterpay在两年内实现的2.5亿澳元的总收入水平。澳洲本地的投资者中,并不乏这样的拥趸,他们无疑将为Afterpay进行辩护。

Afterpay支持者还将指出公司取得的非凡业绩:400万客户,32,000家商户和大多数年龄在35岁以下的客户群。此外,这个客户群显示出愿意通过“先买后付”分期付款形式购买更多种类的商品和服务。

但是,围绕Afterpay的担忧集中在股票的估值上,对于某些早期投资者而言,该股票的估值已经达到30倍。

正如加洛韦所指出的那样,问题在于,对于这只遥遥领先于市场的股票来说,情况可能不会变得更好。

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