来源：资本深潜号
在公私募界，刘青山是资历和业绩一等一的基金大腕。
论资历，他2003年就出任公募机构基金经理，资历和汇添富基金总经理张晖，睿远副总经理傅鹏博齐平。
论业绩，刘青山管理的泰达荷银成长是2004年的股基冠军。
目前，刘青山执掌的清和泉资本管理规模超百亿元，他在近期一场内部汇报中再次“指点江山”，并透露了基金下一步投资方向。
精彩观点：
1．目前全市场投资者的“学习效率”非常高——短时间对特定板块认同度很容易趋同。
2．全球处在类滞胀的环境，与上世纪70年代的情景很像，这一轮环境中，海外市场表现不佳，中国则很有可能一枝独秀。
3．下半年市场演绎要重点关注经济刺激效果，以及外需出口的变化。
4．中下游产业的业绩修复能力确定性会更强，因为很多大宗商品见顶，需求在增加，上半年受损于上游暴涨、需求下降的中下游领域，利润预期会得到改善。
5．估值修复到一定程度以后，剩余流动性开始见顶回落。这个阶段市场继续靠拉估值难度很高，后面必须靠业绩来推动。
01
各路资金“学习效率”提升
刘青山对上半年基金运作，有以下三点感悟：
1．市场波动超出预期
上半年市场出现三个阶段：1月份-3月份的“杀估值”→→→4月份因突发因素导致的“杀业绩”→→→5月份-6月份的估值修复。
持仓运作上，虽然一季度市场下跌阶段进行了减仓，还仍然不够及时。然而，整体系统性杀估值面前“倾巢之下无完卵”，当时把估值波动大的国防军工股票大幅减仓，也减持了跟证券市场相关性高的非金融板块。4月末市场开始见底时，进行了果断加仓，增配了电力设备、新能源、基础化工等高景气度板块。
2．未来需要增加行业覆盖范围，可有效减少净值波动
目前全市场投资者的“学习效率”非常高——短时间对特定板块认同度很容易趋同。如果基金管理人采取过去只专注几个成长性板块或赛道，当时市场认同度骤升之时，就会加速泡沫化。一旦市场面临压力，去泡沫化也会快速出现。
因此，清和泉资本开始增加对化工材料、服务板块的覆盖，最大限度避免认同度高的板块估值的急速泡沫消化，对基金产品净值的冲击。
3．引入金融工程团队，更精准地把握市场情绪
利用金融工程策略捕捉市场情绪变化，通过对冲市场泡沫减少净值波动。此外，清和泉持仓的个股集中度大幅下降，核心标的由50只左右的股票组成，而非过去20只-30只的集中度。
02
海外处于“类滞胀”环境
三句话概括当下中国市场的宏观背景板：
1）中国和海外经济周期“错位”（中国经济复苏VS海外经济下行）；2）中国和海外货币政策错位（中国货币宽松VS海外利率上升）；3）中国和海外通胀预期错位（中国探底回稳VS海外见顶回落）。
现在海外市场都在谈论滞胀，滞胀对投资而言非常具挑战性。
清和泉团队的结论是：海外市场处在类滞胀的环境，这与上世纪70年代的情景很像，上半年海外商品价格暴涨，海外股市整体下跌就是一个征兆。
03
中国市场有望一枝独秀
当也要观察到，当年70年代的全球滞涨期中，日本股市一枝独秀。70年代-80年代，日经指数大幅跑赢普标500指数，这期间日本产业实现了成功转型，社会神仙了消费升级，服务、医药、科技设备等核心板块取得了超过7倍、3倍和2倍的正收益。
鉴于此，这一轮类滞涨环境中，虽然海外市场表现不佳，中国则很有可能一枝独秀。
我们从以下角度进行比较：
1）从底层逻辑来看，上世纪70年代日本GDP大概占全球7%的比例，中国目前GDP大概占全球17%。相比日本，中国内需市场容量更大，这是显著的比较优势。
2）中国对外贸易（特别是能源）的依存度远远低于70年代的日本，说明中国抗风险能力、自主可控能力、资源供给能力更强。
3）目前中国制造业相比日本70年代在全球位置更突显。目前中国出口额占全球超过10%的比例，而当年日本的比例不及5%。而且，中国目前是世界经济史上工业门类最齐全、产业链最丰富、市场容量较大的经济体。
04
A股行情能持续多久？
过去两个月A股市场估值修复，这个趋势能持续多久？
从历史上来看，2008年金融危机以来，美股下跌、A股上涨的行情并不多见，总计三次：2009年、2019年、2022年4-5月份。
今年美股下跌是因为资金交易“美国衰退”，而A股独立性走强，是因为A股经济周期见底，经济开始刺激叠加货币宽松。
这种情况能否持续，关键看两个问题：美国经济衰退有多大程度？中国经济内需托底往上走能不能对冲掉外需受到的影响？
目前多个经济指标显示，美国经济在今年年底、明年年初衰退概率越来越高，而且确定性越来越强。
美国是一个消费型社会，消费底气来自于个人的资产负债表，如果房价不涨了或者房价因为利率大幅度上升而下跌了，美国居民的资产负债表就会恶化，就会影响到消费信心。
目前美国整体消费信心持续下滑，5月份美国居民的消费者信心指数下降到50%，触及过去40年的最低点。美联储未来或有数次加息，加息最终对房价会形成很明显抑制作用，最终影响到美国居民消费。
基于以上判断，清和泉团队得出一个结论：未来行情“靠估值驱动”较难，行情还是需要公司业绩来推动。
05
哪些板块有Alpha？
未来哪些板块会有超额收益机会，投研团队认为下半年中下游产业的业绩修复能力确定性会更强，因为很多大宗商品见顶，需求在增加，上半年受损于上游暴涨、需求下降的中下游领域，利润预期会得到改善。
具体来说，清和泉资本将会特别关注资产的性价比。
我们会聚焦PEG，以一定的安全边际寻找估值合理的板块。这套方法论就是寻找业绩成长能够持续两三年，估值在可承受范围内、业绩和估值要匹配的方法体系。
从全球来看，2020年底之前成长股风格显著领先于价值股。2021年年底开始，海外市场的价值股开始占优。
中国市场上，2018年之前价值股也是占优，2019年之后成长股开始领先，价值股与成长股的风格切换与海外市场不同。由于中国货币环境宽松，产业结构持续升级，成长股与价值股处于均衡状态，呈现“锯齿状”。
目前，市场估值修复已经到位，地产、电网设备、汽车零部件、电子、传媒板块，放在过去五轮估值修复的程度来讲，基本上都恢复到了均衡位置，只有一小部分行业还面临着估值修复的机会。
未来重点关注如下板块：
大消费与医药板块；每一轮经济周期，白酒都是经济周期的一个表现，相对来讲过去是一个筑底回升的过程，这个过程中受益于经济恢复、原材料的见顶回落和品牌壁垒效应。
中药板块；在过去一年段时间，中药行业的政策扶持的力度不断在加大，包括够资格开中药的医院在过去一年多不断扩大，网点不断扩张。特别是进行国标升级之后，行业集中度也会提升。
高端制造板块；风电领域未来几年处在高速发展过程中，风电下游的运营商的投资回报率也处在不断抬升过程中，对风电投资需求也不断增加。
新材料板块：行业竞争格局目前稳定，包括供求变化，在未来一段时间都会呈现出比较好的趋势。
责任编辑：张书瑗