招商证券发布研报称，进入25Q2-25Q3以来NAND Flash、DDR5等产品价格涨幅扩大。不同于2024年存储原厂减产和主动提价带来的价格短暂上行，本轮存储行业周期主要系AI时代下存储需求爆发推动，同时供给侧产能开出有限，因此展望26H1甚至2026年存储行业供需缺口或将进一步扩大，价格涨势有望延续。展望25Q4，伴随着存储模组价格持续上涨，国内模组公司利润预计加速释放。

招商证券主要观点如下：

存储每轮强上行周期基本均由需求带动，本轮周期上行主要系AI服务器、多模态应用等需求爆发

尽管供给侧减产或原厂主动调价可能带动存储价格短期提升，但基本上存储行业每轮强上行周期均由下游提升推动;从存储原厂营收来看，存储行业自2010年至今经历了三个完整的上行和下行周期。2012-2015年，全球智能手机快速普及带动换机潮;2016-2017年，手机内存迭代升级，例如从LPDDR3至LPDDR4，同时比特币矿机需求火热;本轮行业价格周期最早于3月开始并于25Q3全面开启，存储原厂等经过去库存和控产能周期之后，伴随下游AI服务器、多模态应用、存储技术迭代创新等需求爆发，行业供需缺口持续扩大，价格进入加速上行通道。自2025年3月以来利基DRAM产品价格上升之后，进入25Q2-25Q3以来NAND Flash、DDR5等产品价格涨幅扩大。

AI时代下存储需求激增，原厂控产能背景下价格上涨趋势有望延续

1)需求侧：AI时代下数据量级加速增长，存储需求核心驱动力从手机、互联网厂商等转变为生成式AI，闪迪预计数据中心对存储的需求有望从2020年的600EB增至2028年的2.4ZB;Sora2模型发布，采用最新的深度学习，单10秒4K视频可消耗近100MB存储空间，较文本的KB级存储需求提升数百甚至数千倍;根据闪迪预估，2026年全球NAND Flash位元需求有望增长超200EB，AI推理对热数据、温数据、冷数据存储需求均有提升，同时将加快数据中心中SSD对HDD的替代效应。

2)技术侧：存储原厂HBM4产品将在2026年批量出货，美光等2026年HBM产能售罄;华邦电布局CUBE、兆易等布局3D DRAM近存方案，以满足端侧创新趋势;凯侠等采用存储CBA架构，将存储单元和CMOS电路分开制造并键合，以提升各自性能;闪迪提出基于NAND堆叠架构的HBF方案，用于解决数据中心和边缘AI应用的内存墙问题，可以提升互联速度和带宽。

3)供给侧：由于HBM等产品盈利能力更强，同时在目前存储上行周期内，存储原厂为了涨价和盈利持续，主动进行控产能，各家资本开支聚焦HBM等高端产品，均无明确NAND Flash的大幅扩产意愿，因此2026年NAND Flash整体资本支出仍将保持较低水平，同时新建产线到投产仍有一定时滞性，2026年新增产能或将仍无法满足需求增长。

4)价格端：10月各存储型号价格加速上涨，环比涨幅从40-100%左右不等。受益于AI服务器需求增长，各家存储原厂均明确表态涨价，中国台湾和大陆部分模组厂跟进报价，整体行业加速备货。

5)未来展望：不同于2024年存储原厂减产和主动提价带来的价格短暂上行，本轮存储行业周期主要系AI时代下存储需求爆发推动，同时供给侧产能开出有限，因此展望26H1甚至2026年存储行业供需缺口或将进一步扩大，价格涨势有望延续。

海外原厂盈利能力不断增强，国内存储模组等公司25H2利润加速释放同时加速备货节奏

海外方面，三星25Q3存储收入创历史新高，美光25Q3收入和毛利率均超指引，SK海力士25Q3收入和净利率均创历史新高，西部数据、闪迪等公司25Q3业绩超预期;国内方面，存储模组厂商25Q3毛利率和净利率均环比提升，利润环比扭亏为盈。从库存表现来看，部分模组公司在三季度增大备货力度。展望25Q4，伴随着存储模组价格持续上涨，国内模组公司利润预计加速释放;伴随利基存储芯片涨价，兆易创新等厂商在25H2持续跟进涨价，国内部分厂商如兆易、东芯、恒烁等毛利率和净利率逐季改善，东芯、恒烁等厂商亏损幅度进一步缩小。

风险提示：行业竞争加剧、宏观经济形势变化、存储国产替代不及预期、长江存储等受美国出口管制加剧的风险。