南方财经 21世纪经济报道记者吴斌 报道

在中东炮火的阴霾下，美联储再度陷入左右为难的尴尬境地。据央视新闻报道，美国联邦储备委员会3月18日宣布，将联邦基金利率目标区间维持在3.5%至3.75%之间不变。这一决定符合市场预期。

备受关注的“点阵图”显示，委员们普遍预计今年将降息一次，并在2027年再降息一次，具体时点仍不明确。

而市场则预计，美联储今年有约60%的概率全年不降息或加息一次。芝商所美联储观察工具显示，今年美联储不降息是最有可能的情境，概率为56.1%，而且甚至有3.6%的概率今年加息一次。

但需要注意的是，今年不降息的支持者也在持续增加。在通胀压力下，19位FOMC成员中有7人预计今年不会降息，较去年12月的预测增加1人。

与此呼应的是，美联储主席鲍威尔在利率决议后的新闻发布会上表示，短期内能源价格上涨将推高整体通胀，但相关影响的范围和持续时间仍存在较大不确定性。若通胀无进展，将不会降息。他强调，货币政策没有预设路径，将根据经济数据逐次会议作出决定。

更尴尬的是，在通胀风暴卷土重来之际，美国劳动力市场也在放缓，经济衰退的风险骤然升温，面对滞胀风险，美联储前方的路荆棘密布。

滞胀风险几何？

在美伊冲突影响下，美国经济衰退风险增加，如果冲突长时间持续，美国或陷入“滞胀”。

东吴证券首席经济学家芦哲对21世纪经济报道记者分析称，美国通胀飙升和滞胀风险取决于中东局势和油价走势。基准情形下，油价对通胀的影响往往是一次性的，通胀将随着油价的回落而降温。若美伊冲突在未来几周迅速缓和，油价回归此前65美元/桶的中枢水平，则油价上涨将只影响3月美国CPI，对3、4月美联储FOMC决策、美国增长前景没有实质性影响。

偏乐观的风险情形下，芦哲预计美伊冲突在上半年缓和，但地缘冲突的不确定性犹存，令国际油价中枢系统性抬升。测算显示，若原油价格全年维持80-100美元/桶中枢，则3-5月美国CPI同比将反弹至2.7%-3.2%之间，12月CPI同比在3.0%-3.5%之间。这一年内通胀路径意味着，美联储可能在今年不会有进一步的降息空间。由于当前美国经济在周期上面临总需求的趋势性降温，在结构上面临“K型”经济深化的困境，若没有进一步货币政策宽松的刺激，则可能走向“2%以下增长+3%以上通胀”的滞胀局面。

在偏悲观的风险情景下，芦哲警告称，美伊冲突升级并旷日持久，霍尔木兹海峡持续封锁，全球原油供给持续短缺，则油价将迎来二次峰值并维持高位。极端情形下，若美国派出地面部队，则美伊将难以避免地陷入持久战。这一情形对油价的冲击将远胜于2022年俄乌冲突，油价攀升并维持在120-150美元/桶的高位，对应2026年底美国CPI同比最高可能升至7%以上，则二次通胀将卷土重来；对于美联储而言，不仅无法进一步降息，更需要再度开启加息以遏制高通胀，则美国经济将走向20世纪70年代“大滞胀”剧本。

虽然当前美国经济增长明显降温，劳动力市场加速走弱，通胀水平保持平稳，但工银国际首席经济学家程实提醒，全球地缘政治风险抬升仍使得美联储面临更高的经济不确定性。本次会议美联储维持利率水平不变，一方面有助于继续巩固通胀回落的趋势，警惕通胀反复。另一方面也为美联储保留观察经济走势与评估未来政策调整节奏的空间，使货币政策能够在控制通胀与稳定经济之间保持相对平衡。

事实上，在中东冲突爆发之前，美国通胀压力已然升温。据央视新闻报道，当地时间18日，美国劳工统计局公布数据显示，经季节性调整后，2026年2月PPI环比上升0.7%，同比上升3.4%，涨幅超出预期，并创下一年来最大升幅。

威灵顿投资管理宏观策略师Mike Medeiros分析称，鲍威尔对通胀上行风险的关注明显超过下行风险。过去美联储通常会忽略供给端驱动的高油价带来的短期通胀影响，因其会被弱需求所抵消。但鲍威尔此次特别指出，通胀已连续五年超出目标，并承认服务业通胀过高，同时表达了对短期通胀预期上升可能传导至中期通胀预期的担忧。

此外，鲍威尔还提到，生产率的提升有助于改善实际收入，但人工智能带来的首轮冲击更可能表现为推升通胀，而非抑制通胀。

鲍威尔是去是留

特朗普政府针对美联储的法律攻势已经威胁了后者的独立性，美国国会赋予美联储独立制定利率政策的权力。美联储官员以及众多私营部门经济学家都认为，不受政治干预的货币政策制定能带来更好的经济结果。

在利率决议后的新闻发布会上，鲍威尔称，如果在他作为美联储主席的任期结束时，继任者尚未获得确认，那么他将继续担任“临时主席”，直至继任者正式获得确认为止。在美国司法部对其进行的刑事调查结束之前，他不会离开美联储。

此外，鲍威尔还暗示，即使调查结束后，他也有可能继续留在美联储。“我尚未做出这一决定。我将根据我认为对机构及我们服务的人民最有利的情况来做出决定。”鲍威尔作为美联储理事的任期将持续至2028年1月31日。

芦哲对记者分析称，鲍威尔的任期在2026年5月15日正式到期，目前存在两种留任逻辑。一是临时留任，这是有先例可循的制度安排，旨在避免美联储领导层出现真空。二是作为理事长期留任，鲍威尔作为美联储主席的任期到今年5月结束，但他作为美联储理事的任期要到2028年1月31日才到期。法律上，他完全可以在卸任主席后，继续以普通理事的身份留在委员会中。自1948年的埃克尔斯（Marriner Eccles）以来，还没有哪位美联储主席在卸任后选择留任理事。如果鲍威尔这样做，他将打破近80年的传统，目的是阻挡白宫对美联储决策的直接干预。

为了避免上述结果，特朗普已经率先对鲍威尔发起“进攻”。美国司法部正以“美联储总部装修预算超支”等理由对鲍威尔发起调查。这种手法被普遍解读为政治施压，意在逼迫鲍威尔主动辞职。近日，鲍威尔通过律师向特朗普政府释出强硬信号：若针对其超支案的刑事调查持续，他将在5月主席任期届满后留任理事至2028年。与此同时，特朗普的计划也面临来自参议院的阻挠，共和党内部已表态，在针对鲍威尔的调查有明确结果并体现程序公正前，不会批准新主席的提名。因此，芦哲预计特朗普最终会面临压力而撤诉，避免鲍威尔留任理事的尾部风险，这也是对双方、对美联储决策更好的一个结果。

降息或“泡汤”

整体而言，美联储官员对未来几年利率路径的预测分歧较大，中位数显示，2027年美联储还将进一步降息，随后联邦基金利率将在约3.1%的长期水平附近趋于稳定。

芦哲对记者分析称，点阵图中位数指引2026年降息1次，与去年12月持平，从分布上看，预期2026年降息0-1-2-3-4次的人数分别为7-7-2-2-1人，预期2026年不降息的比去年12月点阵图的4人更多。表面来看，2026年预期降息的总体幅度收窄，但在当前中东局势升级、油价飙升的背景下，市场对2026年美联储降息预期已经收窄至不足1次，因此，此次点阵图并未如预期那么“鹰”，在会议声明和点阵图发布后，市场对全年降息预期一度从80%回升至93%。并且19人中有12人支持降息1次及以上，表明美联储的委员们仍更倾向于“适度降息”。但在中东局势未明之际，油价走势、通胀走势都存在着巨大的变数，这也意味着点阵图的参考性比较有限。在3月FOMC发布会上，鲍威尔也表达了这一观点。

考虑到美国能源自给能力较强，对霍尔木兹海峡的直接依赖度较低，本次中东冲突对美国能源供给的直接冲击有限，但程实提醒，地缘政治风险仍有三个主要渠道传导至美国经济。

价格传导方面，由于石油属于全球定价商品，尽管美国对中东能源的直接依赖度较低，美国国内能源价格仍会随着国际油价上升而同步抬升。此外，能源价格上涨也会通过全球产业链成本推升美国进口商品价格。尤其是美国消费市场对进口商品依赖较高，成本上升可能通过进口价格渠道向美国国内通胀传导，放大能源冲击对美国价格水平的影响。

地缘政治冲突也往往伴随着军事开支上升。美国财政债务压力在当前高利率环境下已经显著上升，如果能源冲击导致通胀预期抬升，美联储维持较高利率水平的时间可能延长，从而进一步增加财政利息支出压力，使美国债务问题更加严峻。

此外，程实还提醒，在当前美国经济整体放缓的背景下，地缘政治冲击可能同时拖累经济增长，美国经济面临滞胀风险。在滞胀环境下，货币政策的调节空间往往较为有限：一方面，通胀压力上升将限制降息空间。另一方面，经济增长放缓又削弱了维持高利率的可行性。过去五年，美国经历了高通胀与激进加息周期，经济的伤疤使市场和居民对通胀的敏感度显著提高。若能源价格大幅上行，通胀预期将更容易出现波动。因此，预计美联储在政策上仍将保持相对谨慎和偏鹰的立场，以避免通胀预期失控。若能源价格冲击逐渐缓解、地缘政治风险下降，货币政策仍有可能重新回到渐进降息的轨道。

如果中东冲突旷日持久，那么即使是特朗普提名的美联储主席凯文·沃什上任也需要加息。展望未来，Medeiros分析称，许多因素取决于中东局势的持续时间。如果冲突较快结束，市场可能会重新将降息预期提前；但如果供给冲击持续数月而非数周，那么美联储的政策支持空间将受到限制，甚至可能迫使凯文·沃什上任后的首次行动变为加息而非降息。