（来源：医耀科技创新骑手）

事件：公司发布2025年年报，实现营业收入82.36亿元，同比下降3.08%，主要系部分产品受集采降价影响；归母净利润11.05亿元，同比增长15.63%，利润端表现优于收入端。医药工业收入73.82亿元，与去年同期基本持平。分板块看，心血管及代谢板块收入40.67亿元（-1.80%），消化板块收入9.86亿元（+3.91%），神经/精神板块收入14.12亿元（-8.46%）。

核心产品表现扎实，新品放量可期。五大核心产品中，复方丹参滴丸销量稳步上升，但受集采降价影响，营收小幅下降；芪参益气滴丸、水林佳、普佑克、芍麻止痉颗粒等保持持续增长；普佑克急性缺血性脑卒中适应症于2025年9月获批，有望成为公司下一阶段重要增长引擎。

研发投入持续高位，创新管线加码布局。公司确立“创新中药与先进治疗药物双轮驱动”的研发战略，在研创新药31项，其中NDA/pre-NDA阶段4项，临床II/III期阶段17项。重点品种方面，普佑克脑梗适应症已获批，抗抑郁药JS1-1-01完成2A期临床，安神滴丸进入发补阶段；CGT赛道三项药物进入临床I期，小核酸领域ANGPTL3项目已申报IND，前沿布局逐步落地。

华润融合稳步推进，中长期目标清晰。2025年公司正式融入华润三九体系，进入战略调整与资源整合新阶段。公司构建“院内筑基，院外增效”的价值循环商业模式，聚焦心血管及代谢、神经/精神、消化三大领域，明确未来五年发展规划：到2030年实现工业营收翻番至150亿元、利润翻番，显示出管理层对未来发展的信心。

股东回报稳定，转型期仍显韧性。2025全年拟现金分红4.63亿元，占归母净利润的41.91%，在转型关键期仍保持较高分红比例，体现出公司稳健的财务治理与持续回报能力。

投资建议：整体看，天士力正处于集采压力出清、创新成果兑现、华润资源赋能的上升通道。随着普佑克等新品种进入放量周期，叠加研发管线持续落地，2026年经营业绩有望实现双位数增长。中长期看，公司在CGT、小核酸等前沿领域的布局有望打开估值天花板。我们预计公司2026-2028年营业收入分别为90.71 / 101.44 / 114.56亿元，同比10.1% / 11.8% / 12.9%；2026-2028年归母净利润13.21 / 14.76 / 17.83亿元，同比19.6% / 11.7% / 20.8%；当前股价对应PE分别为16、14和12倍，维持“推荐”评级。

风险提示：医药行业政策风险、原材料价格波动、成熟制剂品种集采降价超预期、创新药研发进度不及预期等。

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相关声明

注：文中报告节选自国联民生证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

分析师：张金洋；胡偌碧

分析师执业编号：S0590525120012；S0590525120011

证券研究报告：天士力（600535.SH）2025年年报点评：集采影响出清，创新转型与华润赋能驱动增长新周期

报告发布日期：2026年3月21日

分析师承诺

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